پیش‌نمایش نشست ۱۹ مارس ۲۰۲۶ SNB | بانک ملی سوئیس، فرانک و چشم‌انداز نرخ بهره

نرخ بهره صفر، تورم بسیار پایین، و مشکل فرانک سوئیس

نشست ۱۹ مارس بانک ملی سوئیس احتمالاً یکی از کم‌غافلگیرکننده‌ترین تصمیم‌های نرخ بهره در میان بانک‌های مرکزی بزرگ خواهد بود، اما این موضوع به معنی بی‌اهمیت بودن آن نیست. انتظار گسترده بازار این است که SNB نرخ بهره پایه خود را در سطح ۰٪ حفظ کند؛ همان وضعیتی که پس از توقف در سپتامبر و دسامبر ۲۰۲۵ ادامه یافته است. از نظر رسمی، بانک همچنان تأکید می‌کند که در صورت لزوم برای حفظ ثبات قیمت‌ها سیاست خود را تعدیل خواهد کرد، اما پیام عملی پیش از این نشست این است که با توجه به وضعیت تورم سوئیس، شرایط پولی همین حالا هم به اندازه کافی انبساطی است.

استدلال اصلی سیاستی روشن است: تورم سوئیس همچنان بسیار پایین است. نرخ تورم مصرف‌کننده در ژانویه ۰.۱٪ بود و در فوریه نیز ۰.۱٪ باقی ماند، در حالی که تورم هسته از ۰.۵٪ در ژانویه به ۰.۴٪ در فوریه کاهش یافت. این یعنی تورم در پایین‌ترین بخش از دامنه ۰ تا ۲ درصدی ثبات قیمت قرار دارد و هنوز نشانه‌ای از فشار تورمی داخلی معنادار دیده نمی‌شود. مارتین اشلگل، رئیس SNB، حتی گفته است که سوئیس ممکن است برای مدتی کوتاه شاهد تورم منفی باشد، بدون آنکه این موضوع به‌خودی‌خود نشانه هشدار برای سیاست گذاری تلقی شود؛ زیرا SNB بیشتر به چشم‌انداز میان‌مدت نگاه می‌کند تا یک یا دو عدد ماهانه.

رشد اقتصادی نیز استدلالی برای سیاست سخت‌گیرانه‌تر فراهم نمی‌کند. اقتصاد سوئیس در سه‌ماهه چهارم ۲۰۲۵ فقط ۰.۲٪ رشد کرد؛ آن هم پس از افت ۰.۴٪ در سه‌ماهه سوم. داده‌های رسمی همچنین نشان می‌دهند که رشد کل سال ۲۰۲۵ برابر با ۱.۴٪ بوده که همچنان پایین‌تر از میانگین بلندمدت خود سوئیس است. این تصویر، رکودی نیست، اما قطعاً هم قدرتمند نیست. تقاضای داخلی تا حدی از اقتصاد حمایت کرده، اما فضای کلی اقتصاد کلان همچنان ضعیف است؛ به‌ویژه برای اقتصادی صادرات‌محور که با تقاضای خارجی ضعیف و عدم‌قطعیت ناشی از تعرفه‌ها روبه‌رو است.

مسئله اصلی نرخ بهره نیست؛ فرانک سوئیس است

از آنجا که نرخ‌ها همین حالا روی صفر قرار دارند، سؤال اصلی برای SNB این نیست که آیا این هفته باید نرخ را کاهش دهد یا افزایش دهد. سؤال اصلی این است که اگر فرانک سوئیس بیش از این تقویت شود، بانک چگونه واکنش نشان می‌دهد. تازه‌ترین نظرسنجی رویترز نشان داد که ۲۸ نفر از ۲۹ اقتصاددان انتظار دارند SNB نه‌تنها در مارس، بلکه در تمام سال ۲۰۲۶ نرخ‌ها را بدون تغییر نگه دارد. در همان نظرسنجی، ۱۴ نفر از ۱۵ اقتصاددان گفتند اگر فرانک بیش از این تقویت شود، واکنش مناسب بانک باید مداخله ارزی باشد، نه بازگشت به نرخ‌های منفی.

این موضوع مهم است، زیرا فرانک بار دیگر به یک دارایی کلاسیک امن تبدیل شده است. رویترز گزارش داده که این ارز از زمان تشدید درگیری خاورمیانه، تقریباً ۲٪ در برابر یورو تقویت شده است. برای سوئیس، این روند دو اثر متضاد دارد. از یک سو، فرانک قوی‌تر به مهار تورم وارداتی کمک می‌کند و یکی از دلایلی است که چرا سوئیس، حتی با وجود افزایش قیمت جهانی نفت، نسبت به بسیاری از همتایان خود فشار تورمی بسیار کمتری دارد. از سوی دیگر، فرانک بیش از حد قوی شرایط پولی را عملاً انقباضی‌تر می‌کند، به صادرکنندگان فشار می‌آورد و خطر پایین‌تر رفتن تورم را در اقتصادی که همین حالا هم نزدیک کف دامنه هدف SNB است افزایش می‌دهد.

چرا SNB تقریباً با قطعیت نرخ را ثابت نگه می‌دارد

در نتیجه، SNB انگیزه بسیار کمی برای تغییر نرخ در ۱۹ مارس دارد. افزایش نرخ بهره با تورم ۰.۱٪ و رشد اقتصادی ضعیف به‌سختی قابل توجیه است. کاهش نرخ نیز بعید است، زیرا نرخ بهره پایه همین حالا ۰٪ است و مقام‌های SNB هم روشن کرده‌اند که بازگشت به نرخ‌های منفی هزینه‌بر است و گزینه مطلوب اول آنها محسوب نمی‌شود. در چارچوب فعلی، بانک همچنان می‌تواند در صورت نیاز در بازار ارز مداخله کند، و در ادبیات رسمی اخیر نیز بر آمادگی بیشتر برای استفاده از این ابزار تأکید شده است.

بنابراین، محتمل‌ترین پیام سیاست گذاری پولی یک تثبیت نرخ با تمرکز بر ارز خواهد بود. SNB احتمالاً همچنان تورم را مهارشده توصیف می‌کند، می‌پذیرد که رشد اقتصادی نرم باقی مانده، و تکرار می‌کند که در صورت لزوم آماده فعالیت در بازار ارز است. به بیان دیگر، نشست مارس احتمالاً بار دیگر این پیام را تقویت خواهد کرد که در این مرحله، نرخ ارز و نه نرخ بهره، کانال حساس‌تر انتقال سیاست پولی برای سوئیس است.

جمع‌بندی پیش‌نمایش SNB برای ۱۹ مارس

جمع‌بندی این است که بانک ملی سوئیس احتمالاً نرخ بهره پایه خود را در سطح ۰٪ بدون تغییر نگه می‌دارد، در حالی که تورم همچنان نزدیک کف دامنه هدف است و رشد اقتصادی نیز پایین‌تر از روند بلندمدت باقی مانده است. تمرکز بازار بر غافلگیری در نرخ بهره نیست؛ بلکه بر این است که آیا SNB درباره قدرت فرانک لحن نگران‌تری اتخاذ می‌کند و آمادگی بیشتری برای مقابله با آن از مسیر مداخله ارزی نشان می‌دهد یا نه. اگر فرانک به تقویت ادامه دهد، این موضوع احتمالاً برای چشم‌انداز سیاست گذاری در ماه‌های آینده مهم‌تر از هر عدد تورمی منفرد خواهد بود.

پرسش های مهم ومطرح

۱. انتظار اصلی از نشست ۱۹ مارس SNB چیست؟

انتظار اصلی این است که بانک ملی سوئیس نرخ بهره پایه خود را روی ۰٪ بدون تغییر نگه دارد. تازه‌ترین نظرسنجی رویترز نشان داد که ۲۸ نفر از ۲۹ اقتصاددان انتظار عدم تغییر نرخ را حتی در کل سال ۲۰۲۶ دارند.

۲. چرا انتظار می‌رود SNB نرخ بهره را ثابت نگه دارد؟

چون تورم همچنان بسیار پایین است. تورم مصرف‌کننده سوئیس در ژانویه ۰.۱٪ بود و در فوریه نیز ۰.۱٪ باقی ماند، بنابراین فشار چندانی برای افزایش نرخ بهره وجود ندارد.

۳. آخرین وضعیت تورم هسته در سوئیس چگونه است؟

تورم هسته در ژانویه ۰.۵٪ بود و در فوریه به ۰.۴٪ کاهش یافت، که نشان می‌دهد فشارهای تورمی زیرین همچنان ضعیف هستند.

۴. آیا اقتصاد سوئیس آن‌قدر قوی هست که سیاست سخت‌گیرانه‌تر را توجیه کند؟

نه چندان. داده‌های رسمی نشان می‌دهند GDP سه‌ماهه چهارم ۲۰۲۵ فقط ۰.۲٪ رشد کرده، پس از آنکه در سه‌ماهه سوم ۰.۴٪ افت کرده بود. رشد کل سال ۲۰۲۵ نیز ۱.۴٪ بود، که بیشتر به یک اقتصاد نرم شباهت دارد تا اقتصادی داغ.

۵. مهم‌ترین مسئله سیاست گذاری SNB در حال حاضر چیست؟

مهم‌ترین مسئله فرانک سوئیس است، نه خودِ نرخ بهره. فرانک قوی‌تر تورم وارداتی را پایین نگه می‌دارد، اما هم‌زمان می‌تواند شرایط پولی را عملاً سخت‌تر کند و به صادرکنندگان فشار بیاورد.

۶. فرانک سوئیس اخیراً چقدر تقویت شده است؟

رویترز گزارش داده که فرانک از زمان تشدید درگیری خاورمیانه تقریباً ۲٪ در برابر یورو تقویت شده است؛ عمدتاً به دلیل تقاضای دارایی امن.

۷. آیا SNB ترجیح می‌دهد دوباره نرخ‌ها را پایین بیاورد یا در بازار ارز مداخله کند؟

اجماع فعلی بازار به نفع مداخله در بازار ارز است، نه بازگشت به نرخ‌های منفی. در نظرسنجی رویترز، ۱۴ نفر از ۱۵ اقتصاددان مداخله ارزی را گزینه مناسب‌تر دانستند.

۸. آیا SNB می‌تواند تورم منفی موقت را تحمل کند؟

بله. مارتین اشلگل گفته است که ممکن است سوئیس برای مدتی کوتاه تورم منفی را تجربه کند، بدون آنکه این موضوع لزوماً هشدار جدی باشد، چون SNB بر چشم‌انداز میان‌مدت تمرکز دارد.

۹. محتمل‌ترین لحن نشست مارس چیست؟

محتمل‌ترین لحن، تثبیت نرخ با تمرکز بر ارز است. این جمع‌بندی بر پایه نرخ ۰٪، تورم پایین، رشد ملایم، و تأکید مکرر SNB بر آمادگی برای مداخله ارزی شکل می‌گیرد.

۱۰. جمع‌بندی اصلی برای بازارها چیست؟

بازارها باید بیشتر از خودِ تصمیم نرخ بهره، به لحن SNB درباره فرانک توجه کنند. اگر بانک نسبت به قدرت فرانک نگران‌تر به نظر برسد، این موضوع می‌تواند برای چشم‌انداز سیاست پولی مهم‌تر از هر گزارش تورم ماهانه باشد.