اقتصاد جهانی و بازارهای مالی ۲۰۲۵ | مروری بر سال — و چشم‌انداز کلی ۲۰۲۶

سالی که حاضر نشد معمولی باشد

اگر 2025 یک درس روشن برای بازارها داشت، این بود که «جهت‌دار بودن» لزوماً به معنای «آسان بودن» نیست. سال با وجود بازدهی‌های قوی در دارایی‌های پرریسک، مسیر همواری نداشت—و با شوک‌های تعرفه‌ای، شعله‌ور شدن‌های ژئوپلیتیکی، و بحث سیاست گذاری که هیچ‌وقت کاملاً جمع‌وجور نشد، بارها تکان خورد.

تناقض اصلی همان چیزی بود که نمودارها را ساخت: اقتصاد جهانی که جلو می‌رفت، در حالی‌که سرمایه‌گذاران مدام می‌سنجیدند آیا اعتبار سیاست‌گذاری، حساب‌وکتاب مالی، و عدم‌قطعیت ژئوپلیتیکی بالاخره ضربه خواهد زد یا نه. حاصل این تناقض، یکی از عجیب‌ترین تابلوهای بین‌دارایی در سال‌های اخیر بود: بازارهای جهانی سهام قوی، دلار آمریکا به‌طور محسوس ضعیف، نفت پایین‌تر، و فلزات گران‌بها در یک جهش تاریخی—همه در یک سال تقویمی.

در ادامه، یک روایت کامل از این‌که 2025 واقعاً چگونه معامله شد ارائه می‌شود: روایت ماکرو، داستان‌های منطقه‌ای، برندگان و بازندگان هر کلاس دارایی، و تم‌هایی که وارد 2026 می‌شوند.

1) رژیم اقتصاد کلان در 2025: تاب‌آوری زیر فشار

چرخه سیاست گذاری تغییر کرد—بدون آن‌که «آسان» شود

2025 سال یک چرخش کامل نبود. بله، فدرال رزرو آمریکا چند بار نرخ‌ها را کاهش داد. اما بازار خیلی زود فهمید کاهش نرخ‌ها لزوماً به معنای شفافیتِ کاملاً داویش (انبساطی) نیست. ارتباطات عمومی خودِ فدرال رزرو نشان داد اختلاف‌نظر داخلی قابل‌توجهی درباره مسیر درست در 2026 وجود دارد—در موازنه بین ریسک‌های تورمِ سرسخت و خطر تداوم سیاست بیش از حد انقباضی برای مدت طولانی.

این موضوع مهم بود، چون همه چیز را در ادامه زنجیره تعیین می‌کرد:

• ضریب‌های ارزش‌گذاری سهام به این وابسته بود که آیا بازار می‌تواند به یک مسیر نرمِ کاهش نرخ‌ها اعتماد کند یا نه.
• بازده اوراق بدهی به این وابسته بود که آیا کاهش‌ها با افزایش پرمیوم مدت‌زمان و نگرانی‌های کسری بودجه خنثی می‌شود یا نه.
• دلار به این وابسته بود که آیا اختلاف نرخ‌ها و اعتماد به چارچوب سیاست‌گذاری آمریکا واقعاً محدودتر می‌شود یا نه.

سیاست های مالی و «تفاوت در بازدهی ها» دوباره به متن توجه ها برگشت

سررسیدهای بلندمدت در 2025 بارها به نقطه فشار تبدیل شدند. حتی وقتی انتظارات کوتاه‌مدت به سمت کاهش نرخ‌ها متمایل بود، سرمایه‌گذاران بابت ریسک مدت‌زمان پاداش می‌خواستند—به‌خصوص در جهانی که برنامه‌های مالی، انتشار بدهی، و عدم‌قطعیت سیاسی همچنان جلوی صحنه بود. این یکی از دلایلی است که در طی سال اغلب مثل دو بازار متفاوت احساس می‌شد:

• یک سرِ کوتاه منحنی که می‌خواست کاهش‌ها را قیمت‌گذاری کند.
• دیگر سرِ بلند منحنی که می‌خواست ریسک را قیمت‌گذاری کند.

چین تثبیت کرد—اما رویکرد سیاست پولی فعال‌تر شد

پیام چین در پایان سال سازگار و مشخص بود: انتظار می‌رفت اقتصاد به هدف «حدود 5%» برای رشد 2025 برسد، اما سیاست‌گذاران از رویکرد فعال‌تر در 2026 گفتند؛ ترکیبی از حمایت از مصرف و تصویب‌های زودهنگام برای ابتکارات زیرساختی بزرگ.

این چارچوب اهمیت دارد. پیام این نبود که موتور رشد اقتصاد چین «تعمیر شده». پیام این بود که پکن آماده است روی ابزارهای هدفمند سنگین‌تر سرمایه‌گذاری کند—مشوق‌های تعویض کالا، تصویب سرمایه‌گذاری‌ها، و مجموعه‌ای از اقدامات حمایتی—تا اجازه ندهد تصویر شکننده تقاضای داخلی بدتر شود.

2) تابلو 2025: چه چیزهایی واقعاً جواب داد

در این بخش، داستان بین‌دارایی سال را همان‌طور که بازار زندگی‌اش کرد می‌خوانید—اول تم، بعد عدد.

سهام: بازدهی قوی، اما رهبری محدودتر از آنچیزی است تیترها نشان می‌دهند

بازارهای جهانی سهام در 2025 حدود ~21% رشد کرد و روند چندساله بازدهی‌های دو رقمی را ادامه داد. اما سال، یک صعود نرم و بدون وقفه نبود. مهم‌ترین درس‌های سهام در 2025 این‌ها بود:

• نوسان‌ها بیشتر سیاست‌محور بود تا داده‌محور. تعرفه‌ها و تیترهای خبری سیاسی به اندازه داده‌های تورمی بازار را تکان دادند.
• رهبری بازار متمرکز ماند. روایت‌های AI و تکنولوژی‌محور دوباره غالب شدند، حتی وقتی بازار گهگاه تلاش می‌کرد گسترده‌تر شود.
• فصل‌گرایی پایان سال ناامید کننده بود. الگوی «رالی بابانوئل» زیر فشار نقدشوندگی کم و برداشت فایده محو شد.

نمودار: [نمودار 1 — عملکرد سهام جهانی 2025: MSCI ACWI در برابر S&P 500 در برابر STOXX 600 در برابر MSCI Asia ex-Japan]

نرخ‌ها: کاهش در سرعت، اما روند هرگز راحت نبود

داستان نرخ‌های بهره در 2025 یک مذاکره دائمی بود بین «کاهش‌ها در راه است» و «ریسک هنوز در قیمت ها دیده می شود». حتی وقتی اوراق قرضه رشد می‌کردند، حساسیت سرِ بلند به سیاست مالی و دینامیک پرمیوم بازه های زمانی متفاوت اوراق، تسهیل در معاملات را را محدود می‌کرد.

نمودار: [نمودار 2 — منحنی خزانه‌داری آمریکا: ابتدای 2025 در برابر اوج میانه 2025 در برابر پایان 2025]

بازار ارز: روند اقتصاد کلان عامل دلار ضعیف‌تر بود

شاخص دلار آمریکا در 2025 حدود ~9.5% افت کرد—بزرگ‌ترین افت سالانه از 2017—در حالی‌که ارزهای اصلی اروپا عملکردی درخشان داشتند. یورو حدود ~13.5% و پوند حدود ~7.6% رشد کردند؛ هر دو یکی از بهترین سال‌هایشان طی حدود هشت سال اخیر را تجربه کردند.

این فقط داستان «نرخ‌ها» نبود. یک داستان اعتماد بود—در میان:

• کاهش نرخ‌های آمریکا،
• نگرانی‌های مالی،
• و عدم‌قطعیت سیاست های تجاری.

یوان چین نیز به‌طور معنی‌دار تقویت شد و از سطوح روان شناختی کلیدی عبور کرد و سال را با رشد قابل‌توجهی به پایان رساند. ین اما استثنا بود: نتوانست از ضعف دلار به‌خوبی بهره ببرد و با وجود گام‌های انقباضی بانک مرکزی ژاپن، سال را تقریباً بدون تغییر تمام کرد—نشانه‌ای از این‌که اختلاف بازده و فضای ریسک تا چه حد قدرتمند مانده بود.

نمودار: [نمودار 3 — DXY در برابر EURUSD در برابر GBPUSD (2025)]

کالاها: فلزات گران‌بها ستاره سال بودند؛ نفت عقب ماند

2025 به‌عنوان سال فلزات گران‌بها در خاطر خواهد ماند.

• نقره حدود ~161% جهش کرد و برای نخستین‌بار از $80/oz عبور کرد.
• طلا حدود ~66% رشد کرد و بارها رکوردهای جدید ثبت کرد.

پشتوانه این حرکت چندوجهی بود: پوشش ریسک سرمایه‌گذاران، روایت تقاضای بانک‌های مرکزی، و باور بازار به این‌که 2026 نرخ‌های پایین‌تری خواهد دید.

فلزات صنعتی هم سالی قدرتمند داشتند. مس به سطوح رکوردی نزدیک $12,960/ton رسید و حدود ~44% رشد کرد؛ تحت تأثیر تقاضای مرتبط با زیرساخت AI و گذار انرژی، به‌علاوه اختلالات عرضه.

نفت، در مقابل، ضعیف‌ترین‌ها بود: برنت و WTI در سال حدود ~15–19% افت کردند، تحت فشار این دیدگاه که عرضه از تقاضا جلوتر است. ژئوپلیتیک جهش‌های مقطعی ساخت—اختلالات مرتبط با اوکراین، ریسک‌های خاورمیانه، تیترهای تحریمی—اما روایت غالب تراز بازار، خام را سنگین نگه داشت.

نمودار: [نمودار 4 — بازدهی کالاها در 2025: طلا، نقره، مس، برنت، WTI]

اعتبار: یادآوری این‌که نقدینگی می‌تواند از ترس جلو بزند

بازارهای اعتبار یکی از واقعیت‌های ناراحت‌کننده سال را نشان دادند: حتی وقتی ریسک‌های ماکرو بالا می‌رفت، اسپردها مقاوم ماندند و اشتهای ریسک بارها برگشت—و کمک کرد بخش‌های کم‌کیفیت‌تر و حتی مضطرب بازار، بازدهی‌های غافلگیرکننده ثبت کنند.

این به معنی ناپدید شدن ریسک اعتباری نیست. به این معنی است که 2025 سالی بود که نقدینگی و کری ترید اغلب بیشتر از روایت‌های ماکرو تعیین‌کننده بودند—تا زمانی که نبودند.

کریپتو: برگشتِ پایان سال در پی نقدشوندگی کم

کریپتو ریتم نقدینگی سال را بازتاب داد. بیت‌کوین در اکتبر سقف تاریخی جدیدی بالای $125,000 ثبت کرد، سپس تا پایان سال به ناحیه بالای $80,000 بازگشت—و سال 2025 را با افت ملایم به پایان رساند، همراه با افت سنگین در Q4.

درس آشنا بود: کریپتو می‌تواند روی خوش‌بینی و جریان‌ها تند بالا برود، اما وقتی بازار در نقدشوندگی کم ریسک را کم می‌کند، سخت‌تر دوام می‌آورد—خصوصاً زمانی که نرخ‌های واقعی و عدم‌قطعیت ماکرو دوباره پررنگ می‌شوند.

نمودار: [نمودار 5 — بیت‌کوین: اوج‌های 2025، افت‌ها، و سطح پایان سال]

3) روایت‌های منطقه‌ای: سال بسته به زاویه دید شما متفاوت دیده می‌شد

ایالات متحده: خوش‌بینی AI در برابر عدم‌قطعیت سیاست پولی

بازارهای سهام آمریکا سال را قوی تمام کردند، اما داستان آمریکا هرگز فقط «رشد» نبود. یک کشمکش سه‌جانبه بود:

1. سیاست تعرفه‌ای و عدم‌قطعیت تجاری،
2. مسیر نگران کننده و پرابهام فدرال رزرو به سمت کاهش،
3. و چرخه سرمایه‌گذاریِ AI که از انتظارات سودآوری حمایت کرد.

یکی از دینامیک‌های مهم پایان سال صرفاً ریزساختار بازار بود: حجم‌های کم، برداشت فایده پس از یک سال قوی، و حساسیت بالا به انتشارات فدرال رزرو.

اروپا و بریتانیا: تمِ بازتسلیح و تقویت ارز

ویژگی شاخص اروپا، چرخش‌های بخشی ناشی از رویداد های ژئوپلیتیک و سیاست دفاعی بود. سهام دفاعی اروپا جهش تندی داشت و بانک‌های اروپایی بهترین سال خود در چند دهه اخیر را—با کمک نرخ‌ها— ثبت کردند، سیگنال‌های سیاست پولی و جذابیت ارزش‌گذاری نسبی.

داستان ارز هم مهم بود: قوت یورو و پوند فقط معامله «USD پایین» نبود؛ بلکه برداشت بازار هم بود که بانک‌های مرکزی اروپا شاید به اندازه فدرال رزرو عجله‌ای برای کاهش نرخ بهره نداشته باشند.

چین: سیاست فعال‌تر در برابر اعتماد شکننده

رویکرد سیاستی چین تا پایان سال قوی‌تر شد: حمایت ماکرو فعال‌تر، اقدامات مصرفی، و تصویب‌های زودهنگام سرمایه‌گذاری. اما مسائل ساختاری همچنان قابل مشاهده بود—اعتماد ضعیف خانوار، فشارهای شبه‌کاهشی، و بحران بخش مسکن که هنوز معیار اصلی احساس بازار بود.

جمع‌بندی چین در 2025 این است: تثبیت ممکن است، اما شتاب پایدار نیاز به انتقال به خانوارها دارد.

ژاپن: گام‌های انقباضی، اما ین «همراه نشد»

سیاست پولی ژاپن با گام‌های محتاطانه به سمت نرمال‌سازی رفت، اما عملکرد ین بی‌صبری بازار را نشان داد. بدون افت پایدار بازده آمریکا یا تغییر روشن در فضای ریسک، ین برای بازگشتِ نقش پناهگاه امن سنتی خود دچار مشکل بود.

آسیا بدون ژاپن و بازارهای نوظهور: صادرات AI و باد موافق ارزی

عملکرد سهام آسیا تحت سلطه تکنولوژی، نیمه‌هادی‌ها و ذی‌نفعان زنجیره تأمینِ رونق AI بود. کره جنوبی برجسته بود و شاخص‌های منطقه‌ای با وجود نوسانات تعرفه‌ای دوره‌ای، رشد سالانه قوی ثبت کردند.

بازارهای نوظهور هم از دو عامل حمایتی بهره بردند:

• دلار ضعیف‌تر،
• و افزایش اشتهای ریسک نسبت به دارایی‌های محلی.

4) سه نیرویی که 2025 را ساخت

1) سیاست تجاری دوباره یک متغیر ماکرو شد

شوک‌های تعرفه‌ای سال فقط تیتر نبودند—آن‌ها چارچوبی را دوباره وارد قیمت‌گذاری کردند که بسیاری از سرمایه‌گذاران مدت‌ها به آن نیاز نداشتند: این‌که تعرفه‌ها چگونه از مسیر تورم، رشد، حاشیه سود و واکنش بانک‌های مرکزی عبور می‌کنند.

پیام بازار صریح بود: سیاست تجاری به ابزار ماکرو برگشته و حتی وقتی تقویم داده‌ها خلوت است، می‌تواند نوسان واقعی بسازد.

2) هزینه‌کرد AI به یک چرخه سرمایه‌ای تبدیل شد

AI در 2025 فقط داستان سهام نبود؛ یک داستان سرمایه‌گذاری (capex) بود. «هایپراسکیلرها» مبالغ عظیمی برای دیتاسنترها و محاسبات هزینه کردند و انتظارات درباره بهره‌وری، تقاضای برق و زنجیره تأمین صنعتی را تغییر دادند.

به همین دلیل، بهترین لنز برای 2025 لنز بین‌دارایی است:

• سهام با خوش‌بینی AI رشد کرد،
• فلزات صنعتی با تقاضای زیرساختی بالا رفتند،
• و بازار انرژی با نیروهای متضاد روبه‌رو بود (تقاضای برق در برابر مازاد عرضه در نفت).

3) رویدادهای ژئوپلیتیک گاهی کف ساخت—و گاهی سقف

ریسک ژئوپلیتیک پایدار بود: ریسک‌های انرژی مرتبط با اوکراین، تنش‌های خاورمیانه، و تغییر آرایش‌های امنیتی جهانی. حتی وقتی بنیادها از قیمت‌های پایین‌تر در کالاها حمایت می‌کردند، ژئوپلیتیک یک پرمیوم ریسک را زنده نگه می‌داشت—به‌ویژه در انرژی و دارایی‌های پناهگاه امن.

5) شگفتی‌های 2025 (و چرا مهم بودند)

شگفتی‌های 2025 تصادفی نبودند؛ بازقیمت‌گذاری فرضیات بودند.

• شگفتی 1: فلزات گران‌بها تقریباً از همه بهتر عمل کردند.

این فقط ترس نبود. ترکیبی از تقاضای پوشش ریسک، عدم‌قطعیت سیاست های پولی و مالی و باور به کاهش نرخ‌ها در آینده بود.

• شگفتی 2: افت دلار گسترده و پایدار بود.

افت سالانه نزدیک به 10% در دلار، منظره جهانی را عوض می‌کند: شرایط EM را بهتر می‌کند، بازدهی کالاها را در دلار تقویت می‌کند، و رفتار تخصیص دارایی جهانی را تغییر می‌دهد.

• شگفتی 3: نفت با وجود تنش‌های ژئوپلیتیک عقب ماند.

روایت مازاد عرضه می‌تواند حتی در جهانی پر از درگیری غالب باشد—تا روزی که نباشد. 2025 یادآوری کرد که «ریسک تیترها» با «کاهش واقعی تراز» یکی نیست.

• شگفتی 4: اشتهای ریسک از شوک‌ها جان سالم به در برد.

از نوسان‌های تعرفه‌ای آوریل تا ضعف نقدشوندگی پایان سال، ریسک به بارها برگشت. این تاب‌آوری صعودی است—تا زمانی که به خوش‌خیالی تبدیل نشود.

6) چیدمان 2026: چه چیزهایی را باید زیر نظر داشت (و چه چیزهایی می‌تواند از بین برود)

2026 با قیمت‌گذاری ادامه کاهش‌ها و تاب‌آوری رشد شروع می‌شود—اما دامنه سناریوها گسترده است. فهرست رویدادهای کلیدی‌ها طولانی نیست، اما تند است:

• اعتبار فدرال رزرو در برابر قیمت‌گذاری بازار

بازار بیشتر از آن‌چه فدرال رزرو وعده داده روی کاهش های نرخ بهره قیمت‌گذاری کرده است. هر تضاد بین واقعیت تورم و انتظار کاهش می‌تواند همه چیز را سریع بازقیمت‌گذاری کند.

• پرمیوم تفاوت بازده اوراق و حساسیت به سیاست های مالی

اگر بازده‌های بلندمدت به دلایل مالی بالا بروند، حتی در چرخه کاهش هم می‌تواند شرایط مالی را سخت‌تر کند.

• پایداری ضعف دلار

فروش دلار معامله محبوبی است. می‌تواند ادامه یابد—اما معاملات شلوغ برای ادامه روند، به محرک‌های تازه نیاز دارند.

• انتقال سیاست چین به خانوارها

اعلام‌ها کمتر از نتایج مهم‌اند. بازار مصرف و اعتماد بخش خصوصی را می‌سنجد.

• گستردگی بازار فراتر از AI

اگر رهبری در رشد گسترده‌تر شود، 2026 می‌تواند حتی بدون گسترش چندبرابری‌ها قوی باشد. اگر ضعیف بماند، ریسک نوسان بالا می‌رود.

• نفت: سیاست اوپک‌پلاس و کف ژئوپلیتیک

سناریوی بدبینانه تراز نفت، اجماع غالب است. این اجماع می‌تواند درست باشد—تا زمانی که رویدادهای ژئوپلیتیک بازار را مجبور به بازقیمت‌گذاری کند.