چشم‌انداز اقتصاد آمریکا در دسامبر ۲۰۲۵؛ فرود نرم یا فشار تدریجی؟

بررسی اقتصاد آمریکا – نوامبر ۲۰۲۵

اقتصاد ایالات متحده در پایان نوامبر ۲۰۲۵ همچنان تصویری نسبتاً مقاوم از خود نشان داد؛ تصویری که با سناریوی «فرود نرم» هم‌خوان است. رشد اقتصادی بالاتر از روند میان‌مدت باقی ماند، فشارهای تورمی در بسیاری از بخش‌ها بیشتر فروکش کرد و بازار کار به شکل منظم در حال سرد شدن بود، بدون آن‌که «بشکند» یا وارد فاز رکودی شود. با این حال، زیر این سطح نسبتاً آرام، چند نقطه ضعف مهم پررنگ‌تر شد: ضعف بخش تولید، فشار نرخ‌های بهره بالا بر مسکن، افزایش اعلامیه‌های اخراج نیرو و مصرف‌کننده‌ای که روزبه‌روز محتاط‌تر و نگران‌تر می‌شود.

در بازارهای مالی، نوامبر ماهی بود که میان دو روایت متضاد در نوسان بود: «نرخ‌های بالاتر برای مدت طولانی‌تر» در برابر «کاهش نرخ‌ها در آینده نزدیک». داده‌های ورودی و تغییر لحن مقامات فدرال رزرو، بارها انتظارات برای تصمیم نرخ بهره در دسامبر و مسیر سیاست پولی برای سال ۲۰۲۶ را جابه‌جا کرد.

۱. رشد و فعالیت کسب‌وکار – رشد بالاتر از روند، اما نابرابر

برآوردهای لحظه‌ای نشان می‌دهد اقتصاد آمریکا در سه‌ماهه چهارم همچنان با سرعتی بالاتر از روند در حال رشد است:

• برآورد GDPNow بانک فدرال آتلانتا رشد سه‌ماهه چهارم را در حدود ۳٫۹ تا ۴٫۰ درصد سالانه نشان می‌دهد؛ سطحی که بیشتر شبیه ابتدای چرخه است تا انتهای آن.

خدمات موتور اصلی رشد باقی ماند:

• شاخص S&P Global Services PMI حدود ۵۴٫۸ و PMI ترکیبی نزدیک ۵۴٫۶ بود؛ هر دو به‌طور قاطع در محدوده انبساط.
• شاخص ISM خدمات (Non-Manufacturing PMI) در ۵۲٫۴ قرار داشت که نشان‌دهنده رشد پایدار فعالیت تجاری، سفارش‌های جدید و تقاضا برای خدمات بود، هرچند اشتغال در بخش خدمات کمی نرم شده است.

در مقابل، بخش تولید (Manufacturing) همچنان نقطه ضعف اصلی بود:

• شاخص ISM تولید زیر مرز ۵۰ و در ۴۸٫۷ باقی ماند.
• شاخص PMI شیکاگو به محدوده انقباضی عمیق در میانه ۳۰ سقوط کرد.
• شاخص‌های تولیدی بانک های فدرال ریچموند و دالاس منفی ماندند.
• تنها شاخص امپایر استیت نیویورک به‌طور موقت بهبود را نشان داد، در حالی که فیلادلفیا همچنان منفی بود.

در داده‌های دیگر:

• سفارش‌های کارخانه‌ای و سفارش‌های کالاهای سرمایه‌ای بادوام (هسته) رشد ملایمی داشتند؛ نه رکود، اما نه یک موج سرمایه‌گذاری قوی.
• مخارج ساخت‌وساز کمی افزایش یافت و سهمی باثبات ولی نه چشمگیر در رشد داشت.
• کسری تجاری کاهش یافت و ورود سرمایه به آمریکا قوی ماند که تقاضای بالای خارجی برای دارایی‌های دلاری را نشان می‌دهد.

نتیجه کلی: داده‌های فعالیت در نوامبر یک اقتصاد دو سرعته را تأیید می‌کند؛ خدمات و بخش‌هایی از مصرف هنوز در حال گسترش‌اند، در حالی که تولید و برخی بخش‌های کالا محور ضعیف مانده‌اند. رشد همچنان مقاوم است، اما ترکیب آن نابرابرتر شده است.

۲. بازار کار – در حال تضعیف، اما نه سقوط

بازار کار آمریکا روند عادی‌سازی تدریجی را از وضعیت «بسیار داغ» به «قوی اما در حال سرد شدن» ادامه داد:

• اشتغال غیرکشاورزی (Nonfarm Payrolls) حدود ۱۲۰ هزار نفر افزایش یافت.
• نرخ بیکاری به حدود ۴٫۴ درصد بالا رفت.
• نرخ مشارکت به حدود ۶۲٫۴ درصد رسید که نشان می‌دهد افراد بیشتری به بازار کار بازمی‌گردند، حتی با وجود کند شدن استخدام.
• درخواست‌های اولیه بیمه بیکاری به محدوده پایین ۲۳۰ هزار افزایش یافت و تعداد دریافت‌کنندگان مستمر به نزدیکی ۲ میلیون نفر رسید؛ نشانه‌ای از آن‌که پیدا کردن شغل جدید کمی سخت‌تر و زمان‌برتر شده است.

دستمزدها نیز کم‌کم تورم‌زا بودن خود را از دست می‌دهند:

• میانگین درآمد ساعتی حدود ۰٫۲ درصد ماهانه و ۳٫۸ درصد سالانه رشد کرد؛ کاهش تدریجی نسبت به سرعت‌های نگران‌کننده قبلی.
• دستمزد واقعی ماه‌به‌ماه تقریباً ثابت یا اندکی منفی بود، که نشان می‌دهد اثر تورم هنوز روی قدرت خرید حس می‌شود، حتی با وجود روند نزولی تورم.

جمع‌بندی: بازار کار در حاشیه در حال شل شدن است، اما هنوز بسیار دور از وضعیت رکودی است. رشد اشتغال ادامه دارد، هرچند کندتر، و رشد دستمزدها اکنون بیشتر با هدف تورمی ۲ درصدی فدرال رزرو هم‌خوان شده است.

۳. مصرف‌کنندگان، اعتماد و اعتبار – هزینه‌ها ادامه دارد، اما حال و هوا منفی است

مصرف‌کنندگان همچنان ستون فقرات رشد اقتصادی هستند، اما نشانه‌های خستگی در نوامبر پررنگ‌تر شد.

هزینه‌کرد

• فروش خرده‌فروشی حدود ۰٫۲ درصد ماهانه رشد کرد؛ سرعتی پایین‌تر با ضعف در اجزای هسته و گروه کنترل، که حاکی از کند شدن رشد واقعی هزینه‌هاست.

با این حال:

• داده‌های Redbook رشد فروش فروشگاه‌های مشابه را در محدوده ۵٫۹ تا ۶٫۱ درصد سالانه نشان داد.
• گزارش‌های درآمدی خرده‌فروشان بزرگی مانند Walmart و TJX نشان دادند که خرده‌فروشی تخفیفی و ارزش‌محور در برابر فشارها مقاوم‌تر است، زیرا خانوارها به سمت گزینه‌های ارزان‌تر حرکت می‌کنند.

اعتماد و انتظارات

• شاخص اعتماد مصرف‌کننده کنفرانس برد به‌شدت کاهش یافت و به محدوده بالای ۸۰ (اواخر ۸۰) رسید.
• شاخص احساسات دانشگاه میشیگان به محدوده پایین ۵۰ سقوط کرد، به‌ویژه در مؤلفه شرایط فعلی.
• انتظارات تورمی با این حال بهبود یافت:
• افق یک‌ساله به حدود ۴٫۵ تا ۴٫۷ درصد کاهش یافت.
• افق پنج‌ساله به محدوده ۳ درصد میانی نزدیک شد که حکایت از عادی شدن تدریجی «ذهنیت تورمی» دارد.

اعتبار

• اعتبار مصرفی حدود ۱۳ میلیارد دلار افزایش یافت؛ نشانه‌ای از آن‌که خانوارها بیشتر به وام و کارت اعتباری تکیه می‌کنند تا در برابر رشد ضعیف‌تر درآمد واقعی، سطح مصرف خود را حفظ کنند.

نتیجه: مصرف‌کننده آمریکایی از وضعیت «بسیار قوی» به «خوب اما محتاط» تغییر وضعیت داده است. هزینه‌کرد هنوز در حال رشد است، اما اعتماد کاهش یافته و نقش اعتبار در حاشیه پررنگ‌تر شده است.

۴. مسکن و املاک – محدودشده توسط نرخ بهره، نه فروپاشیده

مسکن همچنان یکی از حساس‌ترین بخش‌ها به نرخ بهره و یکی از شکننده‌ترین نقاط چرخه است، هرچند نوامبر نشانه‌هایی از ثبات در سطح پایین را نشان داد:

• شاخص قیمت مسکن FHFA در ماه بدون تغییر (۰٫۰ درصد) بود و رشد سالانه آن به محدوده ۱ تا ۲ درصد کاهش یافت.
• شاخص S&P/Case-Shiller 20-city نیز تنها رشد ماهانه بسیار محدودی (با تعدیل فصلی) و کاهش سرعت رشد سالانه را ثبت کرد.
• فروش در بخش خانه های موجود(Pending Home Sales) حدود ۲ درصد ماهانه افزایش یافت؛ یکی از معدود نقاط روشن در گردش معاملات بود.
• شاخص اطمینان سازندگان (NAHB) کمی افزایش یافت اما همچنان در محدوده بدبینی عمیق قرار داشت.

از سمت تأمین مالی، فشار پابرجاست:

• نرخ وام ۳۰ ساله (MBA 30-year mortgage rate) در محدوده ۶٫۳ تا ۶٫۴ درصد باقی ماند.
• درخواست‌های وام مسکن نوسان داشت، با کاهش بازپرداخت وام‌های قدیمی (Refi) و تغییرات جزئی در تقاضای خرید؛ نشانه‌ای از تقاضای محدود، اما نه سقوط آزاد.

جمع‌بندی: در نوامبر، مسکن در وضعیت «عادی‌سازی بسیار آهسته» گیر کرده است؛ قیمت‌ها در حال کاهش، فعالیت در سطح پایین در حال تثبیت، و نرخ‌های بالا همچنان مانع اصلی هستند.

۵. تورم، انتظارات و فشارهای قیمتی – ادامه مسیر کاهش تورم

اگرچه نوامبر شاهد یک گزارش بزرگ و تعیین‌کننده CPI نبود، مجموعه‌ای از داده‌های دیگر روایت کاهش تدریجی تورم (Disinflation) را تقویت کرد:

• PPI هسته تنها ۰٫۱ درصد ماهانه رشد کرد و رشد سالانه آن به محدوده ۲ درصد میانی کاهش یافت.
• PPI عمومی حدود ۲٫۷ درصد سالانه بود که با کاهش تدریجی فشارهای قیمتی در زنجیره تولید هم‌خوان است.
• تورم مرتبط با مسکن به کمک کند شدن رشد قیمت خانه‌ها رو به کاهش گذاشت.

انتظارات تورمی در نظرسنجی‌ها بهبود یافت:

• در نظرسنجی میشیگان، انتظارات یک‌ساله و پنج‌ساله پایین‌تر آمد.
• نظرسنجی انتظارات مصرف‌کننده نیویورک فدرال رزرو، تورم یک‌ساله مورد انتظار را به حدود ۳٫۲ درصد نشان داد؛ سطحی نزدیک‌تر به دوران پیش از شوک تورمی.

این یافته‌ها، در کنار روند نزولی رشد دستمزد، تصویر تورمی را نشان می‌دهد که به‌آرامی و پیوسته به سمت هدف ۲ درصدی برمی‌گردد؛ حتی اگر تورم خدمات و برخی اجزای مسکن همچنان چسبنده باشد.

۶. مالیه عمومی، پول و تأمین مالی – کسری‌های بزرگ، هزینه‌های قابل مدیریت

در سمت دولت و بازار پول، دو موضوع اصلی برجسته بود: کسری‌های بزرگ، اما تأمین مالی همچنان قابل‌مدیریت.

• تراز بودجه فدرال در اکتبر به‌شدت به کسری حدود ۲۸۰- میلیارد دلار بازگشت و مازاد موقت قبلی (ناشی از زمان‌بندی تعطیلی دولت و عوامل یک‌باره) را خنثی کرد.
• این ارقام بار دیگر بر ماهیت ساختاری کسری‌های بزرگ آمریکا تأکید می‌کند؛ خطری میان‌مدت برای وضعیت پر ریسک (Term Premium) و رتبه اعتباری، حتی اگر بازارها فعلاً روی کاهش نرخ‌ها متمرکز باشند.
• عرضه پول M2 کمی افزایش یافت و به حدود ۲۲٫۳ تریلیون دلار رسید؛ یعنی پس از انقباض پس از همه‌گیری، اکنون در حال تثبیت یا رشد ملایم است.
• ترازنامه فدرال رزرو در محدوده ۶٫۵ تریلیون دلار و ذخایر بانکی در حدود ۲٫۸۵ تا ۲٫۹ تریلیون دلار ثابت ماند؛ نشانه‌ای از آن‌که بازارهای تأمین مالی همچنان از نقدینگی کافی برخوردارند.

در بازار اوراق خزانه:

• حراج اوراق کوتاه‌مدت با بازدهی اندکی پایین‌تر انجام شد و نشانه‌ای از کاهش جزئی هزینه تأمین مالی در سررسیدهای کوتاه بود.
• حراج اوراق میان‌مدت و بلندمدت (۵، ۷ و ۳۰ ساله) با تقاضای خوب روبه‌رو شد و در محدوده بازده ۳ درصد میانی تا ۴ درصد بالایی تسویه شد؛ حاکی از عملکرد منظم بازار با وجود عرضه سنگین.

نتیجه: ایالات متحده همچنان می‌تواند کسری‌های بزرگ خود را با نرخ‌های قابل‌قبول تأمین مالی کند؛ زیرا تقاضای جهانی برای اوراق خزانه و نقدینگی داخلی هنوز قدرتمند است.

۷. انرژی، کالاها و کریپتو – نوسان شدید زیر سایه فدرال رزرو

بازارهای کالا و دارایی‌های دیجیتال در نوامبر واکنش شدیدی به تغییرات انتظارات فدرال رزرو و چشم‌انداز رشد داشتند.

نفت و گاز

• داده‌های هفتگی EIA افزایش قابل‌توجه ذخایر نفت خام را نشان داد، در حالی که بنزین و تقطیری‌ها کاهش موجودی داشتند؛ ترکیبی که قیمت نفت را در یک بازه نسبتاً وسیع اما پایدار نگه داشت.
• استفاده از ظرفیت پالایشگاه‌ها بالا رفت و تعداد دکل‌های حفاری فعال در محدوده پایین ۴۰۰ باقی ماند؛ یعنی ظرفیت تولید نفت آمریکا باثبات است.
• ذخایر گاز طبیعی بیش از انتظار افزایش یافت و چشم‌انداز عرضه زمستانی را بسیار راحت نشان داد که فشار نزولی بر قیمت گاز وارد کرد.

فلزات گران‌بها

طلا

پیشروی کرد و در مقاطعی به نزدیکی اوج تاریخی بالای ۴۱۰۰ دلار در هر اونس رسید؛ به کمک:

• افزایش احتمال کاهش نرخ‌های فدرال رزرو،
• تداوم عدم‌قطعیت کلان،
• و دوره‌های مکرر «ریسک‌گریزی» در بازار.

نقره و پلاتین

• در برهه‌هایی عملکرد بهتری داشتند و هم از نقش پوشش ریسک کلان و هم از پشتوانه تقاضای صنعتی بهره بردند.

ارزهای دیجیتال (کریپتو)

دارایی‌های دیجیتال مانند ریسکی‌ترین دارایی‌های کلان رفتار کردند:

• بیت‌کوین به زیر ۱۰۰ هزار دلار بازگشت و چند هفته متوالی منفی را ثبت کرد.
• خروج سرمایه از ETFهای اسپات شدت گرفت و در یک روز تقریباً ۹۰۰ میلیون دلار ابطال صورت گرفت؛ نشانه‌ای از خستگی سرمایه‌گذاران نهادی.
• آلت‌کوین‌های اصلی (ETH، SOL، ADA، XRP و…) در دوره‌های ریسک‌گریزی ۷ تا ۱۰ درصد افت کردند.

جمع‌بندی: رفتار قیمت‌ها در کالا و کریپتو در نوامبر یک الگوی کلاسیک «جابه‌جایی کلان» را نشان داد؛ طلا در مواجهه با چشم‌انداز نرخ‌های پایین‌تر و عدم‌قطعیت رشد کرد، نفت با بنیادهای متناقض در نوسان بود و کریپتو هر بار که روایت بازار به سمت فدرال رزرو «هاوکیش» متمایل شد، تحت فشار قرار گرفت.

۸. سیاست فدرال رزرو، نرخ‌ها و بازارها – از «بالاتر برای طولانی‌تر» تا «کاهش زودهنگام» و دوباره برعکس

شاید مهم‌ترین ویژگی نوامبر قیمت‌گذاری مجدد خشن انتظارات سیاستی فدرال رزرو و اثر موجی آن در بازارهای جهانی بود.

پیام‌های فدرال رزرو

در برخی مقاطع:

• مقامات لحنی هاوکیش به خود گرفتند:
• بر ضرورت «محدودکننده» ماندن سیاست برای جلوگیری از بازشتاب تورم تأکید کردند.
• در برابر ایده کاهش زودهنگام نرخ‌ها موضع گرفتند و درباره خردمندانه بودن آخرین کاهش و احتمال کاهش در دسامبر تردید نشان دادند.

در مقاطع دیگر:

• داده‌های نرم‌تر و لحن محتاط‌تر به‌عنوان داویش تعبیر شد و بازارها احتمال کاهش نرخ در دسامبر و چرخه تعدیل سریع‌تر در ۲۰۲۶ را شدیداً بالا بردند.

نوسان شدید در احتمال کاهش نرخ

• در برهه‌ای، بازارها تنها ۴۰ تا ۴۵ درصد احتمال کاهش نرخ در دسامبر را قیمت‌گذاری می‌کردند.
• پس از داده‌های ضعیف خرده‌فروشی و تورم ملایم، این احتمال به ۸۰ تا ۸۵ درصد جهش کرد.
• در میانه ماه، لحن هاوکیش دوباره احتمال را پایین آورد و یک دوره کوتاه اما تند ریسک‌گریزی را در بازارها رقم زد.

بازار اوراق قرضه، دلار و سهام

• بازدهی اوراق ۲ ساله در محدوده ۳٫۵ درصد نوسان داشت و تقریباً تماماً انعکاس‌دهنده تغییرات انتظارات نرخ کوتاه‌مدت بود.
• بازدهی ۱۰ ساله در حدود ۴٫۰ تا ۴٫۱ درصد در رفت‌وبرگشت بود؛ در دوره‌هایی که احتمال کاهش نرخ بالا می‌رفت، منحنی دچار Bull-Flattening می‌شد.
• شاخص دلار (DXY) از اوج‌های قبلی عقب نشست و به محدوده بالای ۹۰ (اواخر ۹۰) رسید، زیرا مزیت بازدهی آمریکا کمتر شد و جریان‌های امن‌گریزی کاهش یافت.

بازار سهام:

• اوایل نوامبر ضعف در سهام هوش مصنوعی، تکنولوژی و بخش‌های پرریسک دیده شد.
• سپس در مقاطعی یکی از قدرتمندترین رالی‌های دو روزه نزدک از اواخر ۲۰۲۴ رقم خورد، هرچند نمادهایی مانند Nvidia زیر فشار ارزش‌گذاری و رقابت باقی ماندند.
• سهام جهانی، به‌ویژه در آسیا، نسبت به این بازقیمت‌گذاری حساس بودند و بازدهی اوراق آمریکا و انتظارات نرخ فدرال رزرو به شاخص اصلی ریسک جهانی تبدیل شدند.

جمع‌بندی: نوامبر با نوسان مداوم میان دو روایت «عجله‌ای برای کاهش نیست» و «کاهش‌ها قریب‌الوقوع است» تعریف شد؛ روایتی که نوسان چشمگیر در سهام، اوراق، ارز، کالا و کریپتو ایجاد کرد.

۹. جمع‌بندی نهایی – فرود نرم هنوز سناریوی اصلی است، اما با حاشیه خطای کمتر

اگر کل ماه را کنار هم بگذاریم، تصویر اقتصاد آمریکا در نوامبر ۲۰۲۵ چنین است:

• رشد: ردیابی حدود ۴ درصدی برای سه‌ماهه چهارم نشان می‌دهد اقتصاد در آستانه رکود نیست. خدمات، تجارت خارجی و سرمایه‌گذاری نسبتاً باثبات (هرچند متوسط) موتورهای اصلی رشد باقی مانده‌اند، حتی با وجود کشش رو به پایین از سمت تولید.
• بازار کار: همچنان حامی اقتصاد، اما دیگر داغ نیست؛ اشتغال رشد می‌کند، بیکاری کمی بالا می‌رود اما در سطحی تاریخی همچنان پایین است و رشد دستمزدها با روند کاهش تورم سازگار است.
• مصرف‌کننده: هزینه‌کرد در حال کند شدن، نه سقوط است. اعتماد ضعیف و فشار بر درآمد واقعی پابرجاست، اما حجم فروش و جریان اعتبار بیشتر به یک کاهش تدریجی اشاره دارد تا یک افت ناگهانی.
• تورم: روند کاهش تورم ادامه دارد؛ خصوصاً در قیمت تولیدکننده و مسکن. انتظارات تورمی پایین‌تر آمده و خطر بروز یک مارپیچ تورمی جدید را کاهش داده است.
• مسکن و اعتبار: نرخ‌های بالا، مسکن را از موتور رشد به یک ترمز ساختاری تبدیل کرده‌اند، اما شرایط اعتباری هنوز آن‌قدر سخت نشده که فعالیت اقتصادی را خفه کند.
• بودجه و تأمین مالی: کسری‌های بزرگ و پایدار همچنان ریسک میان‌مدت هستند، اما در نوامبر، نقدینگی فراوان و تقاضای قوی برای اوراق قرضه خزانه داری هزینه تأمین مالی را تحت کنترل نگه داشت.
• سیاست و بازارها: فدرال رزرو در مسیری باریک حرکت می‌کند؛ تلاش می‌کند روند کاهش تورم را تأیید و تثبیت کند، بدون آن‌که آن‌قدر زود نرخ‌ها را کاهش دهد که تورم دوباره اوج بگیرد یا آن‌قدر دیر عمل کند که اقتصاد را به رکود بکشاند. بازارها نسبت به هر سیگنالی که این تعادل را به هم بزند، بسیار حساس‌اند.

چشم‌انداز اقتصاد آمریکا – دسامبر ۲۰۲۵

تحلیل به‌روزشده رشد، تورم، فدرال رزرو و بازارها

ایالات متحده دسامبر ۲۰۲۵ را در شرایطی آغاز می‌کند که اقتصاد به‌طور واضح در حال تعویض دنده از رشد بالاتر از روند به رشد ملایم‌تر است. پس از بازگشت قدرتمند ابتدای سال، اکنون ترکیب شرایط مالی سخت‌تر، کند شدن استخدام و احتیاط بیشتر مصرف‌کنندگان به‌تدریج از شتاب اقتصاد می‌کاهد. سه‌ماهه دوم با رشد سالانه‌شده در محدوده بالای ۳ درصد بسیار قوی بود، اما در سه‌ماهه سوم رشد به محدوده ۲ تا ۳ درصد کاهش یافت و اکنون بیشتر پیش‌بینی‌ها انتظار دارند رشد تولید ناخالص داخلی در سه‌ماهه چهارم به نزدیکی ۱ درصد سالانه برسد. تعطیلی دولت در اوایل پاییز نیز به این روند کندتر شدن کمک کرده است. در مجموع، اقتصاد آمریکا هنوز مقاوم است، اما دسامبر نشان‌دهنده عبور تدریجی از فاز «رشد بالاتر از روند» به مرحله‌ای آرام‌تر و کم‌شتاب‌تر است.

تورم آمریکا – مسیر کاهش ادامه دارد اما بالاتر از هدف

تورم در آمریکا همچنان در مسیر نزولی قرار دارد، اما هنوز کاملاً با هدف ۲ درصدی فدرال رزرو فاصله دارد:

• تورم سرفصل (CPI) در محدوده حدود ۳ درصد سالانه نوسان می‌کند.
• تورم هسته مصرف‌کننده نیز نزدیک ۳ درصد است.
• تورم PCE در محدوده بالاتر از ۲٫۵ درصد حرکت می‌کند.

رشد ماهانه قیمت‌ها تعدیل شده و فشارهای زیرسطحی در کالاها، مسکن (سرپناه) و خدمات فروکش کرده است، هرچند در ماه‌های اخیر سرعت پیشرفت کاهش تورم کندتر شده است. به‌عبارتی، روند کاهش تدریجی تورم همچنان برقرار است، اما به‌جای یک حرکت تند، اکنون با سرعتی آرام‌تر پیش می‌رود؛ موضوعی که «مرحله آخر» رسیدن به تورم هدف را برای فدرال رزرو حساس‌تر می‌کند.

بازار کار آمریکا – عادی‌سازی پس از سال‌های رشد سریع، با تأثیر هوش مصنوعی

بازار کار ایالات متحده در حال سرد شدن است، اما این سرد شدن کنترل‌شده و تدریجی به‌نظر می‌رسد:

• رشد اشتغال ماهانه به حدود ۱۲۰ هزار شغل کاهش یافته است.
• نرخ بیکاری به نزدیکی ۴٫۴ درصد حرکت کرده و از کف‌های بسیار پایین سال‌های ۲۰۲۳ و ۲۰۲۴ فاصله گرفته است.
• شاخص‌های تقاضای نیروی کار مانند:
• فرصت‌های شغلی (Job Openings)،
• نرخ ترک داوطلبانه کار (Quits)،
• و رشد دستمزدها،
• همگی در مسیر نزولی و عادی‌سازی قرار دارند.

اگرچه موج گسترده اخراج‌ها دیده نمی‌شود، شرکت‌ها – به‌ویژه در فناوری، خدمات مالی و لجستیک – آشکارا محتاط‌تر شده‌اند، استخدام‌های جدید را آهسته کرده و روی بهره‌وری بیشتر تمرکز کرده‌اند.

نکته مهم این است که اثر هوش مصنوعی (AI) اکنون بیشتر در افزایش بهره‌وری نیروی کار موجود دیده می‌شود تا در ایجاد موج‌های بزرگ استخدام یا اخراج. این یعنی شرکت‌ها می‌توانند با همان تعداد کارکنان، خروجی بالاتری تولید کنند و همین موضوع یکی از دلایل احتمالی کند شدن سرعت رشد اشتغال بدون یک جهش شدید در بیکاری است. بازار کار از فاز «تنگنای شدید» فاصله گرفته، اما در سطح بنیادی هنوز باثبات و حمایتی است.

هزینه‌های مصرف‌کننده – مصرف مثبت، اما محتاط و گزینشی

هزینه‌های مصرف‌کننده همچنان ستون فقرات اقتصاد آمریکا است، اما بخشی از شتاب خود را از دست داده است:

• فروش خرده‌فروشی به‌طور ملایم و در حدود ۰٫۲ درصد در ماه افزایش یافته؛ عددی که نشان می‌دهد خانوارها در خریدهای اختیاری محتاط‌تر و گزینشی‌تر عمل می‌کنند.
• مخارج خدمات (به‌ویژه در سفر، گردشگری و خدمات درمانی) همچنان سالم و مثبت است و بخشی از ضعف کالا را جبران می‌کند.
• در مقابل، اعتماد کلی مصرف‌کننده نسبت به ماه‌های قبل تضعیف شده و نگرانی‌ها درباره آینده اقتصادی و هزینه‌های زندگی بالاتر رفته است.

نرخ‌های بالاتر بهره، اقساط سنگین‌تر و بودجه‌های خانوار فشرده‌تر باعث شده سرعت مصرف در آستانه پایان سال کاهش یابد. در عین حال، کاهش تدریجی تورم و رشد نسبی درآمد واقعی هنوز اجازه نمی‌دهد مصرف وارد فاز رکودی شود؛ بنابراین تصویر کلی از مصرف در دسامبر «مثبت اما آهسته و محتاط» است.

سیاست پولی فدرال رزرو – میان کاهش بیشتر و صبر، با ریسک اشتباه

از منظر سیاست پولی آمریکا، فدرال رزرو در سال ۲۰۲۵ دو بار نرخ بهره را کاهش داده و روند کوچک‌سازی ترازنامه (Quantitative Tightening) خود را متوقف کرده است. اکنون:

• نرخ بهره پایه (فدرال فاندز) در محدوده ۳٫۷۵ تا ۴٫۰۰ درصد قرار دارد؛ سطحی که نسبت به اوج‌های انقباضی قبلی پایین‌تر است، اما هنوز به‌طور کامل انبساطی محسوب نمی‌شود.

در آستانه نشست دسامبر FOMC، شکاف درونی در میان سیاست‌گذاران به‌خوبی مشهود است:

• برخی اعضا معتقدند یک کاهش دیگر در دسامبر می‌تواند از کند شدن تندتر رشد جلوگیری کند و به‌عنوان یک بیمه در برابر ریسک‌های نزولی عمل کند.
• گروه دیگر ترجیح می‌دهند ابتدا شواهد قوی‌تری از ادامه کاهش تورم ببینند و نگران‌اند که تسهیل زودهنگام، تورم را دوباره تقویت کند.

بازارها این عدم قطعیت را کاملاً منعکس می‌کنند.

بر اساس ابزار CME FedWatch، در حال حاضر بیش از ۸۵ درصد احتمال برای کاهش نرخ در دسامبر قیمت‌گذاری شده است.

اما به نظر من اگر فدرال رزرو در چنین شرایطی کاهش دیگری انجام دهد، این تصمیم می‌تواند به یکی از اشتباهات سیاستی فدرال رزرو تبدیل شود؛ زیرا:

• تورم همچنان بالاتر از سطح هدف و انتظارات اولیه است،
• سطح تورم تقریباً با رشد درآمد بخش بزرگی از کارکنان هم‌تراز است،
• و در عین حال رشد اقتصادی و بازار کار هنوز در سطوح قابل قبول و غیررکودی قرار دارند.

در چنین فضایی، کاهش زودهنگام نرخ‌ها می‌تواند ریسک بازگشت فشارهای قیمتی را بالا ببرد و اعتبار سخت‌به‌دست‌آمده فدرال رزرو در کنترل تورم را به چالش بکشد.

بازارهای مالی آمریکا – سهام قوی، اوراق محتاط، احساسات نیمه‌مثبت

بازارهای مالی آمریکا به‌خوبی این پس‌زمینه ترکیبی را بازتاب می‌دهند:

• شاخص S&P 500 و داوجونز به روند صعودی خود ادامه داده‌اند؛ این رشد تا حد زیادی توسط درآمدهای قوی شرکت‌های فناوری و انتظارات برای سیاست پولی نرم‌تر حمایت می‌شود.
• نزدک (Nasdaq) به‌دنبال رالی شدید هوش مصنوعی، در کوتاه‌مدت یک اصلاح محدود را تجربه کرده است.
• در بازار اوراق قرضه، بازدهی اوراق خزانه‌داری ۱۰ ساله در نزدیکی ۴٫۰ درصد در نوسان است؛ سطحی که هم کاهش تورم و هم ریسک‌های باقی‌مانده و عرضه بالای اوراق را در خود منعکس می‌کند.

احساس سرمایه‌گذاران در مجموع محتاطانه اما نسبتاً خوش‌بینانه است:

سرمایه‌گذاران نهادی آرام‌آرام ریسک خود را بالا می‌برند، اما همچنان به داده‌های تورمی و پیام‌های فدرال رزرو حساس‌اند و هر شوک در این حوزه‌ها می‌تواند نوسان را به‌سرعت افزایش دهد.

رویدادهای کلیدی تقویم اقتصادی دسامبر ۲۰۲۵

مطابق تقویم اقتصادی، مهم‌ترین رویداد ماه دسامبر بدون تردید نشست سیاست‌گذاری پولی FOMC خواهد بود؛ نشستی که می‌تواند جهت انتظارات بازار درباره مسیر نرخ بهره آمریکا در ۲۰۲۶ را تعیین کند.

برخی از داده‌های مهمی که پیش و پس از این نشست منتشر می‌شوند عبارت‌اند از:

پنج‌شنبه ۵ دسامبر:

• انتشار داده‌های درآمد و هزینه شخصی، شامل شاخص‌های PCE و Core PCE که مهم‌ترین معیارهای تورمی برای فدرال رزرو هستند.

یکشنبه ۱۶ دسامبر:

• گزارش اشتغال غیرکشاورزی (NFP) که چند روز پس از نشست فدرال منتشر می‌شود و تصویر به‌روزی از بازار کار آمریکا ارائه می‌دهد.

سایر داده‌های مهمی که باید زیر نظر داشت:

دوشنبه ۱ دسامبر:

• انتشار شاخص‌های PMI بخش تولید و خدمات که نبض فعالیت کسب‌وکارها را نشان می‌دهند.

چهارشنبه ۱۰ دسامبر:

• انتشار آمار تورم (CPI) ماهانه که برای مسیر کوتاه‌مدت سیاست پولی بسیار حساس است.

چهارشنبه ۱۷ دسامبر:

• انتشار داده‌های فروش خرده‌فروشی که قدرت و ترکیب مصرف خانوار را نشان می‌دهد.

پنج‌شنبه ۱۸ دسامبر:

• انتشار تورم ماه اکتبر (به‌روزرسانی‌های تأخیری و جزیی) که می‌تواند برای بازنگری‌های آماری و ارزیابی روندهای میان‌مدت به‌کار رود.

جمع‌بندی نهایی برای تحلیلگران و معامله‌گران

در یک جمله، چشم‌انداز اقتصاد آمریکا در دسامبر ۲۰۲۵ عبارت است از:

• رشد اقتصادی کندتر اما همچنان مثبت،
• تورم در مسیر نزولی اما بالاتر از هدف،
• بازار کار در فاز عادی‌سازی، با اثر آرام هوش مصنوعی روی بهره‌وری،
• مصرف‌کننده محتاط ولی فعال،
• فدرال رزروی که بین تسهیل بیشتر و حفظ اعتبار ضدتورمی گیر کرده،
• و بازارهای مالی‌ای که میان امید به فرود نرم و ترس از اشتباه سیاستی در نوسان‌اند.

این ترکیب، آمریکا را در آستانه سال ۲۰۲۶ در موقعیتی قرار می‌دهد که هر داده تورمی و هر پیام فدرال رزرو می‌تواند یک تغییر سریع در روایت بازارها ایجاد کند؛ روایتی که فعلاً بر پایه فرود نرم، کاهش تدریجی تورم و ادامه رشد ضعیف اما مثبت بنا شده است.